當市場還在為旺矽股價從高點回落將近三成感到焦慮時，花旗銀行最新出爐的報告，卻用一個數字讓不少人重新坐直了身體：目標價維持7,200元，評等「買進」紋風不動。

這家外資不是不知道，旺矽自己都鬆口下半年營收僅能季增低個位數。但真正讓分析師們願意拗在這邊等待的，從來就不是短期的營收數字，而是一場正在無塵室裡悄悄發生的測試技術戰爭。

而這場戰爭的主角，叫做CPO。

表象：股價軟腳，是真的踢到鐵板？

8月27日，旺矽以低盤開出後逐步翻紅，收盤小漲不到1%、暫報5,090元。從基本面來看，公司給出的下半年展望確實稱不上激情滿溢，營收季增低個位數的預期，放在半導體產業循環的座標軸上，頂多算是「溫和」兩個字。

但在外資圈，看一家測試介面廠的價值，從來就不是盯著下一季的EPS算數學。

「旺矽CPO測試設備業務進展大致符合預期，維持買進評等、目標價上看7,200元。」
— 花旗銀行最新報告

這句話的關鍵字，不是「7,200」，而是「符合預期」。在半導體先進封裝這場豪賭裡，最怕的不是壞消息，而是進度落後——而花旗的訊息明確告訴市場：旺矽沒脫隊。

真相：CPO不是題材，是時間表

如果說今年半導體圈最被過度消費的名詞是「AI」，那「CPO」絕對有資格排第二。但旺矽這局不一樣，它不只是在蹭名詞熱度——INS2與INS3兩代工程機的推進時程已經具體到用「季」在計算。

根據花旗的追蹤，目前仍處於客戶認證階段的CPO INS2，預計在年底前量產時程的能見度會進一步提升。而更關鍵的INS3工程機，將從2026年第四季起陸續出貨，客戶名單涵蓋晶圓代工、封裝測試以及無晶圓廠等領域，總計五家國際客戶已經在排隊。

光看這個數字你可能無感，但換個角度想：CPO測試設備的客戶廣度，已經從單一GPU龍頭延伸至整個半導體供應鏈。這不是押寶，這是鋪陳。

旺矽自己給出的時間軸更明確：GPU與網通晶片客戶的CPO產品預計2027年下半年進入更大規模量產，而具規模的量產訂單則將在2027年上半年逐步浮現。換句話說，2026年是工程驗證年，2027年才是真正起跑的那一年。

話說回來，如果你只看到7,200元的目標價就覺得是過度樂觀，可能忽略了另一個更務實的支撐——產能滿載。旺矽維持今年底VPC產能200萬片、MEMS產能350萬片的目標，而2027年MEMS產能更將進一步拉升到每月600萬片。這兩條產品線的產能，花旗直截了當地說：「都將維持滿載至明年」。

各方角力：一場關於「誰會取代誰」的論戰

市場上一直有一種論述，認為隨著半導體封裝從傳統焊錫凸塊、銅柱演進到微凸塊，甚至走向混合鍵合，MEMS探針卡將會全面接收VPC的領地。這個故事聽起來合理，但花旗在報告裡直接戳破了這個誤解。

「市場對MEMS探針卡存在一些誤解，並非所有微凸塊應用都必須採用MEMS探針卡。事實上，先進VPC技術同樣能支援高針數及細間距測試。」
— 花旗銀行報告

這句話背後藏著一個極其務實的物理問題：當測試探針直接接觸晶片上的鍵合介面時，會不會造成損傷或污染？

在先進封裝的世界裡，良率就是一切。一顆高階AI晶片的價值動輒數萬美元，測試過程中的任何微小刮傷都可能讓整顆晶片報廢。在這種風險考量下，晶片設計業者不會輕易把所有的賭注押在單一技術上——他們要的是「針對不同風險等級的測試需求，提供最適合的解決方案」。

這也是旺矽最微妙的競爭優勢：它同時擁有VPC與MEMS兩條產品線，可以根據客戶的效能要求、可靠度標準與成本目標，彈性調度測試策略。這種「全棧式」的服務能力，反而是單一技術路線的競爭者難以複製的門檻。

「旺矽的競爭優勢在於依據客戶需求，提供VPC或MEMS解決方案，並同時滿足效能要求、可靠度標準及成本目標。」
— 花旗銀行報告

深層影響：訂單能見度不是形容詞，是動詞

旺矽這次特別強調一件事：訂單能見度已經延伸到明年，而且涵蓋範圍從CPU、AI ASIC、SoC到網通晶片，幾乎沒漏掉任何一個熱區。

這代表什麼？代表這家公司的客戶結構已經不再是過去那種「跟著單一產品週期起伏」的體質。當你的客戶同時涵蓋GPU龍頭、網通晶片大廠、以及多家ASIC設計公司，任何一個領域的景氣波動都很難撼動整體產能利用率。

從產業面來看，台灣探針卡產業過去經常被貼上「景氣循環股」的標籤，但旺矽正在慢慢撕掉這個標籤。當你的技術節點已經卡位到客戶未來兩年的產品藍圖裡，資本市場給你的本益比，自然不會再用傳統封測股的標準來衡量。

比較有趣的是，花旗這次報告並沒有過度強調AI這個詞彙，反而把更多的篇幅留給了網通晶片。這個細節值得玩味——如果說AI是半導體產業的明日之星，那CPO就是讓AI不至於被傳輸瓶頸卡死的關鍵基礎建設。而旺矽在這條基礎建設的測試環節上，已經不是「有沒有參賽資格」的問題，而是「同時在好幾個客戶的產線裡擔任關鍵角色」。

編輯觀點
從花旗這份報告可以看出，市場對旺矽最大的誤解，是把MEMS和VPC當成零和賽局。但真正懂測試介面的人會告訴你，先進封裝的測試需求從來就不是單一技術可以通吃的——混合鍵合帶來的損傷風險，反而讓VPC找到新的生存空間。旺矽真正的護城河，是它能同時提供兩種解決方案，讓客戶根據風險承受度來選擇。這種「雙腳走路」的策略，在2027年CPO開始放量之後，效益會更明顯。不過，投資人必須想清楚一件事：7,200元的目標價建立在2027年量產順利的前提上，這中間還有超過一年的工程驗證期，變數不會少。

未解之問：7,200元的路徑依賴

回到那個最直接的問題：7,200元，憑什麼？

花旗的邏輯其實很清楚：CPO測試設備業務進展沒有落後、兩大產品線產能滿載、訂單能見度跨過2026年進入2027年、且客戶結構比過去任何時候都更分散。在這樣的條件下，即使下半年營收只有低個位數季增，產品組合改善帶來的毛利率上升空間，仍然足以支撐獲利能力的優化。

但這條通往7,200元的路，不是一條直線。

2026年第四季才開始出貨的INS3工程機，要到2027年上半年才會看到具規模的量產訂單。換句話說，從現在到2027年量產真正發酵，中間至少還有四個季度的等待期。這段時間裡，市場情緒的波動、客戶認證進度的任何細微延遲，都可能讓股價出現劇烈震盪。

而且，別忘了花旗報告裡那句話的後半段：「CPO測試設備業務潛在不確定性」——即便是最看好的外資，也用了這個詞。CPO從工程驗證到真正大規模量產，中間的技術挑戰、客戶轉換成本、以及競爭對手的追趕速度，都不是現在可以完全預測的。

當一家公司告訴你「訂單能見度延伸到明年」，同時又說「2027年下半年進入更大規模量產」，其實是在暗示一件事：真正的好戲在明年之後，現在只是在鋪梗。

如果你問我，旺矽的CPO故事絕對有料，但這個料需要時間來發酵。對於願意等待的投資人來說，這可能是一個值得盯緊的長線劇本；但如果你期待的是一季之內就能兌現的爆發力，恐怕還得再耐心一點。

畢竟，半導體測試設備不是快時尚，它比的從來就不是誰跑得快，而是誰能在客戶的無塵室裡待得最久。

而從花旗這份報告來看，旺矽顯然已經坐在那裡了，只是量產的燈號，還要再等一會兒才會全部亮起。

---

想了解更多半導體先進封裝與測試設備的趨勢洞察？ 歡迎持續關注我們的專欄分析，我們會在第一時間為你拆解外資報告背後的投資邏輯，幫你在資訊不對稱的市場中，找到屬於自己的判斷依據。

本文改寫整理自公開新聞來源，原始報導由科技新報發布。

常見問題 FAQ

CPO測試設備對旺矽的營收貢獻何時才會真正發酵？

規模量產訂單預計在2027年上半年逐步浮現，GPU與網通客戶的更大規模量產則落在2027年下半年。2026年第四季INS3工程機才開始出貨，因此2026年仍屬於工程驗證階段，營收貢獻相對有限。

MEMS探針卡會不會全面取代VPC？

不會。花旗報告明確指出市場對MEMS存在誤解，並非所有微凸塊應用都必須採用MEMS。在先進封裝測試中，直接接觸晶片鍵合介面可能造成損傷，因此晶片設計業者仍有動機採用VPC架構，兩種技術將並存而非取代。

旺矽2027年的產能擴充計畫是什麼？

旺矽維持2026年底VPC產能200萬片、MEMS產能350萬片的目標不變，2027年MEMS產能則可望進一步提升至每月600萬片，兩大產品線產能預計都將維持滿載至2027年。

花旗給予7,200元目標價的核心假設是什麼？

核心假設建立在CPO測試設備業務進展符合預期、INS3工程機順利於2026年第四季出貨、以及2027年量產訂單如預期浮現的基礎上。投資人需留意這中間仍有超過一年的工程驗證期與不確定性。

旺矽目前的訂單能見度涵蓋哪些應用領域？

訂單能見度已延伸至2027年，涵蓋CPU、AI ASIC、SoC及網通晶片等應用，客戶結構比過去更加分散，不再僅依賴單一產品週期。

※ 此篇文章由 AI 改寫或生成，內容僅供參考，可能存在錯誤或不準確之處。